Главная Top Дневник трейдера: качаясь железом

Дневник трейдера: качаясь железом

0
ПОДЕЛИТЬСЯ
Bitcoin, трейдинг, ФРС

Данная статья представлена известным предпринимателем и бывшим главой криптовалютной биржи BitMEX – Артуром Хейнсом. Автор подробно рассматривает деструктивную политику центральных банков и ФРС, а также наиболее прибыльные и ликвидные финансовые активы, способные помочь людям в период экономического кризиса.

Раньше я был культуристом-любителем. Иногда, друзья, которые помнят меня со времён университета, отмечают какой я стал худой. Да, две тренировки в день и протеиновые коктейли были моей жизнью во время учёбы в универе. Бонус любому, кто найдёт фотографии с ежегодного конкурса бодибилдеров «Mr. and Mrs. Penn» за 2005-2008 гг. Фотографии раньше были в интернете, но, я больше не могу их найти.

Инвестиционная стратегия штанги однозначно перекликается с моим прошлым. Стратегия заключена в создании бета-нейтрального портфеля для роста вложений и хеджирования волатильности, что компенсирует и сглаживает убытки в случае падения стоимости активов.

[Прим. переводчика. Стратегия штанги – универсальный подход, позволяющий извлекать выгоду из хаоса.]

Данный подход является простым результатом размышлений Нассима Николаса Талеба об анти-хрупкости и конструкции жизни, которая демонстрирует положительную выпуклость [см. график функции].

Любые мнения, выраженные ниже, являются личными взглядами автора и не должны служить основанием для принятия инвестиционных решений, а также толковаться как рекомендация или совет участвовать в инвестиционных сделках

СПРАВКА:

Антихрупкость (англ. Antifragility) — понятие, введенное профессором, экономистом и трейдером Нассимом Николасом Талебом в книге «Антихрупкость. Как извлечь выгоду из хаоса» (Antifragile: Things That Gain From Disorder), обозначающее методологию подготовки к неожиданным событиям, которая не требует создания и анализа цепей причинно-следственных связей. Талеб, вводя понятие «антихрупкость», сместил концептуальную направленность на способность выдерживать сильное воздействие или неожиданные события и на пользу от их возникновения.

Найти «дешёвую выпуклость» довольно сложно. Вы можете наткнуться на неё случайно, но, ваша вега (Vega) постепенно исчезнет через какое-то время.

[Прим. переводчика. Вега (Vega, ν) – скорость изменения цены опциона при изменении волатильности базового актива]

Вот почему разумно доверить часть своего состояния опытному управляющему из фонда по управлению рисками. Я нашёл такой фонд, и его руководитель является уважаемым ветераном трейдинга. Каждый раз, когда я сажусь выпить с ним кофе, мне кажется, что моя голова лопнет от полученных знаний. Обычно приходится идти домой и освежать свои знания о «греках», чтобы полностью усвоить полученную от него информацию. Ванна и волга – это те термины, которые я недавно гуглил вернувшись домой после последней встречи с ним.

[Прим. переводчика. Греческие коэффициенты, или просто греки (Greeks) — дифференциальные величины, которые показывают, как цена опциона зависит от других рыночных параметров: от цены базового актива, его волатильности и т.д. Выделяют греческие коэффициенты первого, второго и третьего порядков]

Bitcoin, Greeks, трейдинг

Он подключён ко всем основным дилинговым службам и видит структуры, которые никогда не увидит большинство институциональных и розничных инвесторов. Как он мне сам сказал – «Мы покупаем то, что продают банки».

Самое приятное, что продавцы опционов не думают о долгосрочных последствиях для опционных структур – их волнует только годовой бонус. Если спустя годы банк разорится из-за некорректного ценообразования – это не будет иметь никакого значения, потому ему давно уже заплатили.

Это позволяет опытным фондам покупать долгосрочные структуры, стоимость которых существенно занижена. Но, все только выигрывают, поэтому танец продолжается.

В этом мире щедрости центральных банков все институциональные финансовые управляющие отчаянно стремятся к получению дохода с минимальными рисками. Поэтому банки продают страховым и пенсионным фондам структурированные продукты со встроенными опционами для повышения доходности. При этом, клиентам всегда стремятся продать наиболее волатильные активы. Затем банки должны обработать всё это, чтобы все сложные структуры были переложены на специфичные фонды волатильности.

[Прим. переводчика. Фонды волатильности (Volatility Funds) – это паевые инвестиционные фонды, которые делают ставки на класс активов волатильности или различные индексы VIX. Для этого используются различные фьючерсы, свопы и другие производные инструменты для различных серий индексов VIX. Фонды могут покрывать волатильность ряда различных классов активов]

Я регулярно встречаюсь с менеджером фонда, чтобы обсудить его взгляды на рынки. Часто, вне рабочей обстановки, это приводит к разговорам о том, каким образом политика центральных банков искажает финансовые рынки и само общество. Он находится в своеобразной «экономической пушке» нашего времени, поскольку одним из его университетских профессоров была министр финансов [и бывшая глава ФРС]Джанет Йелен. Он формально не приемлет различные «экономические тусовки», но, понимание того, как работает эта система позволяет ему покупать правильные хеджи с длинным хвостом.

[Прим. переводчика. «Длинный хвост» – бизнес-стратегия, которая позволяет компаниям получать значительную прибыль, продавая малые объемы труднодоступных товаров большому количеству клиентов, вместо того чтобы продавать только большие объемы меньшего количества популярных товаров]

Позвольте им съесть этот торт

«В 2021 г. грядёт инфляция» – общеизвестное утверждение. Всем понятно, что инфляция будет расти как в этом году, так и в будущем. Так какой актив, который определит рынок, следует покупать всем чтобы защитить свои портфели от разрушительного влияния инфляции? Я пришёл на встречу с менеджером фонда чтобы выяснить это.

После часа разговора – он сказал:

«Артур, в вашем возрасте у вас уже есть идеальный портфель, собранный по стратегии штанги – это лонг криптовалют (посредством моей доли в 100x) и лонг волатильности процентных ставок через мой фонд. Хотел бы я встретить вас пять лет назад».

[Прим. переводчика. Лонг (длинная позиция) – покупка актива с целью продать его дороже. Лонг прибылен, если актив дорожает после открытия сделки, и убыточен, если актив дешевеет]

Мы проговорили о Биткойне половину встречи. Я спросил – есть ли него биткойны, и он ответил, что нет, но, он рекомендует покупать их всем своим клиентам. Для него это чистейшее противопоставление инфляции, потому что это единственный класс активов, которым центральными банки не управляют в рамках своего политического мандата ни прямо, ни косвенно.

Следующие несколько тысяч слов раскроют тему нашего обсуждения, и в конце данной статьи, я надеюсь, что вы сделаете следующие выводы:

Криптовалюты во главе с Биткойном являются лучшим средством защиты от гиперинфляции, поскольку находятся за пределами основной финансовой системы. Даже самый эффективный традиционный актив никогда не затмит доходность от криптовалюты просто потому, что в основной финансовой системе центральные банки манипулируют всеми активами с целью скрыть признаки инфляции.

[Прим. переводчика. Стоит признать, что манипуляции в криптовалютной сфере – не меньшая проблема, нежели в традиционной и гарантий там нет тем более. И кому бы этом не знать, как Артуру Хейнсу].

Если политики попытаются избежать финальной стадии гиперинфляции, которая всегда исторически являлась либо войной, либо революцией (либо и тем, и другим) – они сделают всё, чтобы подтолкнуть реальные процентные ставки в положительную зону. Это сокрушит стоимость активов, включая криптовалюты. При этом сценарии вам стоит иметь лонг на процентные ставки по государственным облигациям – обычно через процентные свопы.

Оба сценария являются экстремальными и действия мировых политиков также будут экстремальными из-за эндогенного риска [см. прим.], который был создан в результате отмены Бреттон-Вудского соглашения и укрепления нефтедолларовой системы во второй половине XX века. И здесь без компромиссов – либо так, либо так, словно острой пилой проведут между этими двумя вариантами.

[Прим. переводчика. Проще говоря, эндогенность означает, что ваша модель неправильно отражает то, как причинная связь работает в реальном мире. В контексте данного обсуждения – это означает, что риски были явно недооценены]

Сделка в стиле Фауста

Наша государственная бумажная нефтедолларовая система берёт начало от 1971 г, когда «Хитрый Мудак» [ориг. Tricky Dick] (он же президент Никсон) положил конец Бреттон-Вудской системе, отменив привязку доллара к золоту. Затем США и Саудовская Аравия договорились, что, если арабы будут оценивать всю нефть в долларах – американские военные будут защищать их монархию. Другие страны ОПЕК последовали их примеру – теперь, чтобы участвовать в наиболее важном мировом рынке на то время, нефть можно было покупать и продавать только за доллары. Так родился нефтедоллар, который позволил США сохранить право на звание хранителя мирового финансового резерва без привязки к золоту.

Не скованные смирительной рубашкой золотого стандарта – без привязки к твёрдым деньгам, все валюты внезапно стали колебаться относительно друг друга. Все виды денежного безумия стали возможны в масштабах, невиданных в истории человеческой цивилизации. Получив способность устанавливать экстремальные краткосрочные и долгосрочные ставки – руководители крупнейших центральных банков взяли курс на искусственный контроль бизнес-процессов.

И каждый раз, когда экономика начинала шататься – ФРС и его коллеги снижали ставки. Они никогда не позволят системе полностью перезагрузиться – навязывая убытки тем, кто наживается на этом буме.

Лонг государственных облигаций ОЭСР, пожалуй, был одной из лучших сделок с поправкой на риск с начала 1980-х гг. Практически каждый известный финансовый гигант использовал стратегию, которая опирается именно на лонг государственных облигаций, после чего «прокатился на них на 100-метровой мега-яхте».

«Паритет риска» [см. прим.] – яркий тому пример. Каждый раз, когда курс акций резко возрастает – я увеличиваю объём государственных облигаций. Можете называть меня Рэй Далио [см. прим.], увидимся на Burning Man [см. прим.] и Esplanade. Roots Stage 2019 [см. прим.] был реально крут. Спасибо компании Bridgewater [см. прим.].

[Прим. переводчика:

Паритет риска — это термин, который фокусируется на построении портфеля на основе распределения весов по риску каждой части, а не по абсолютным денежным пропорциям.

Рэймонд Далио – американский финансист, миллиардер, основатель инвестиционной компании Bridgewater Associates, благотворитель.

Burning Man – культовое ежегодное мероприятие, которое проходит в Блэк Рок Сити, временном городе, возведенном на северо-западе Невады. Крайне популярно среди местной IT-тусовки, предпринимателей (в том числе, крайне известных), художников и просто желающих с пользой провести время.

The Roots Stage – событие, на котором выступают международные и местные музыканты]

***

Латинский долговой кризис – снижение ставок [Прим. переводчика. Процентные ставки по вкладам – процент, уплачиваемый банками клиентам за использование денег, размещенных на депозитном счете], чтобы спасти западные банки от сомнительных займов, предоставленных Центральной и Южной Америке.

Кризис сбережений и кредитов в США – снижение ставок и гарантированной суммы банковских вкладов в ссудо-сберегательных учреждениях, которые занимались мошенничеством, управляя средствами компаний и вкладчиков.

Долговой кризис в России/финансовый кризис в Азии – снижение ставок для спасения западных банков и хедж-фондов от долларовых займов, предоставленных России и Юго-Восточной Азии.

Кризис субстандартного ипотечного кредитования – снижение ставок, чтобы спасти финансовую систему от чрезмерных вложений в субстандартные ипотечные кредиты в США.

Европейский долговой кризис-2012 – снижение ставок для спасения политического союза с общей валютой, но, не общим правительством. Супер Марио сказал, что «сделает всё, что потребуется». Но, Джон Корзайн вступил в торговлю слишком рано. Как результат – извинения компании-банкрота MF Global перед инвесторами и клиентами.

Истерика [Taper Tantrum]-2013 – председатель ФРС Бен Бернанке попытался «убрать чашу для пунша» [см. прим.], заявив, что в будущем баланс ФРС сократится естественным образом по мере наступления срока погашения облигаций. Отсутствие постоянного потока «вампумов» [см. прим.] привело к резкому росту доходности по облигациям, и в ФРС впоследствии отказались от столь провокационных формулировок.

[Прим. переводчика. Вампумы – это вид товарных денег, довольно популярный среди североамериканских индейцев в прошлом. Даже европейцы-колонисты с удовольствием пользовались этими бусами из раковин. Видимо, под «прекращением потока вампумов» автор имеет в виду снижение покупательского спроса на фоне ожиданий инфляции. В целом, повышение доходности по облигациям – плохой сигнал]

СПРАВКА:

Фраза «Taper Tantrum» описывает резкий рост доходности казначейских облигаций США в 2013 году в результате объявления Федеральной резервной системы (ФРС) о будущем сокращении своей политики количественного смягчения. Количественное смягчение (QE) – форма нетрадиционной денежно-кредитной политики, при которой центральный банк покупает долгосрочные ценные бумаги на открытом рынке с целью увеличения денежной массы и поощрения кредитования и инвестиций.

Федеральная резервная система отвечает за денежно-кредитную политику и имеет такие заявленные цели, как максимальная занятость населения, стабильные цены и управление долгосрочными процентными ставками. Также, ФРС отвечает за стабильность в финансовой системе, особенно во время рецессии или отрицательного экономического роста, и, соответственно, финансовой нестабильности. Для достижения своих целей ФРС использует различные программы и инициативы, и результат, обычно, приводит к изменению состава баланса ФРС. Активы ФРС состоят в основном из государственных ценных бумаг и кредитов, которые она предоставляет своим региональным банкам. ФРС может увеличивать или уменьшать количество и объём активов или обязательств на своем балансе, что, в свою очередь, увеличивает или уменьшает денежную массу в экономике. Однако, многие считают, что ФРС зашла слишком далеко в своих антикризисных действиях.

Что означает известная экономическая цитата: «Работа ФРС состоит в том, чтобы убрать чашу с пуншем как раз тогда, когда вечеринка начинает налаживаться»?

В общем, данная метафора описывает работу ФРС как ужесточение денежно-кредитной политики до того момента, как инфляция выйдет из-под контроля.

Если уточнить, то в 2013 году председатель Федеральной резервной системы Бен Бернанке объявил, что в будущем ФРС сократит объём покупок своих облигаций, что вызвало моральную панику среди инвесторов. Хотя, по факту, на тот момент, дальше заявлений дело не пошло.

COVID-19 – снижение ставок и монетизация государственного дефицита для финансовой поддержки экономики, активно подавляемой правительствами в попытках остановить распространение вируса.

Во многих случаях частые финансовые кризисы сами по себе были вызваны повышением ставок центральными банками, которые пытались нормализовать или остановить неудобно высокую инфляцию или подорожание финансовых активов. В свою очередь, повышение процентных ставок вызывает кризис, выходом из которого является их снижение. Поэтому, несмотря на то, что все эти кризисы были болезненными, они так и не привели к каким-либо значимым изменениям в подходе к управлению экономикой. И даже более – неправильные решения посеяли семена для вспышки последующих финансовых проблем.

Политики колеблются между печатанием денег, что вызывает инфляцию, и повышением ставок, что приводит к потере активов и/или финансовому кризису. Сорок лет подобной практики привели к почти $20 трлн государственного и корпоративного долга с нулевой или отрицательной доходностью, самым низким процентным ставкам за последние 5000 лет и самой большой сумме глобального долга за всю историю человеческой цивилизации.

«Штанга инфляции»

Первая крайность: печатать деньги по более низким ставкам, чтобы долг можно было погасить обесценившимися деньгами. Это поддерживает цены на активы, что, в свою очередь, поддерживает высокую долговую нагрузку. Те, у кого есть финансовые активы, выигрывают.

Вторая крайность: повышать процентные ставки, что, в свою очередь, снижает стоимость активов, вызывая дефолт должников и вынуждая их передать свои активы кредиторам. Стоимость этих активов падает в зависимости от их фундаментальной способности генерировать денежный поток. Те, кто получает заработную плату, выигрывают, поскольку теперь могут покупать больше физических и финансовых активов.

Раньше политики могли действовать, образно говоря, по «центру штанги». Им не нужно было печатать чрезмерные суммы денег, и повышение ставок не было таким изнурительным. Однако нынешняя ситуация не предоставляет нашему «высокопоставленному духовенству» возможности что-либо «подправлять по краям».

Только подумайте – чтобы предотвратить экономические разрушения в связи с COVID и снизить стоимость заимствований в долларах США, Федеральная резервная система США вложила в экономику примерно $3 трлн долларов посредством количественного смягчения. Чтобы финансировать эти усилия, ФРС увеличила свой бюджетный дефицит до уровней, невиданных со времен Первой или Второй мировой войны. И большая проблема при использовании долга для стимулирования экономики состоит в том, что вы вынуждены постоянно наращивать его объём, чтобы поддерживать производство на том же уровне. Было бы не так уж плохо, если бы мир встретил COVID с низкой долговой нагрузкой, но, в первом квартале 2020 года глобальный государственный долг по отношению к ВВП был на самом высоком уровне за всю историю человечества.

Если бы ФРС повысила процентные ставки – это нанесло бы ошеломляющие убытки для облигационных портфелей во всём мире. Когда реальные ставки вырастают хотя бы на 100 базисных пунктов выше, отрицательная выпуклость наносит разрушительный ущерб держателям облигаций. Поэтому повышение ставок – это реально термоядерная мера. Вместо этого они выбирают более «лучший» вариант, который заключается в том, чтобы продолжать погашать долги в надежде, что какой-нибудь революционный технологический прорыв позволит продуктивности и производству ускориться так быстро, что снимет сокрушительную долговую нагрузку.

Заявленная цель политики ФРС – это ограничение инфляции до 2% в год. $1 теряет половину своей стоимости всего за 35 лет годовой инфляции в 2%. Для молодого сотрудника инфляция в 2% означает, что прибыль от его сбережений должна компенсировать 50% потерянной стоимости, чтобы просто не потерять в цене на протяжении его трудовой жизни. Это несложно обеспечить, если доходность по банковскому депозиту или фиатным государственным облигациям превышает 2%, но, это не так. Теперь вы вынуждены спекулировать на… «справедливых, свободных и открытых» финансовых рынках (предположу, что многие открывают приложения в Robinhood, E-Trade или Schwab).

И если это считается «хорошей» инфляцией, то представьте, насколько будет разрушителен чуть более высокий уровень. Когда вы покупаете облигацию с нулевой или отрицательной доходностью к погашению, вы сможете удержаться на плаву только если центральные банки будут устанавливать ещё более низкие процентные ставки.

Как упоминалось ранее, конечной точкой безудержной инфляции всегда является война или революция. «Покажите мне смену режима, и я покажу вам инфляцию». Когда вы работаете изо всех сил только для того, чтобы выжить или стать ещё беднее, любой, кто пообещает доступную еду и кров «немытым массам», будет господствовать. Если вы умираете от голода, всё остальное не имеет значения, кроме как накормить семью. Симптомами инфляции являются популизм, социальная рознь, продовольственные бунты, высокие и растущие цены на финансовые активы и неравенство доходов.

Политики знают, что, если они спроектируют слишком быструю инфляцию, они окажутся под гильотиной. Итак, их единственная надежда – вернуться «на другую сторону штанги» (то есть повысить ставки) до того, как начнется кровопролитие.

Борьба с инфляцией

Наши хозяева в здании Marriner Eccles недвусмысленно заявили миру, что они готовы к «горячей» инфляции, чтобы, по их мнению, восстановить американскую экономику. Стоит сосредоточиться исключительно на ФРС, потому что все остальные центральные банки подчиняются им, поскольку ФРС контролирует мировую резервную валюту. Задумайтесь над простым вопросом: вырос ли или хотя бы сохранился ли ваш финансовый портфель при текущей инфляции и росте денежной массы (M2)?

[Прим. переводчика. Если не усложнять, то: «Денежная масса (денежный агрегат М2) – сумма наличных денег в обращении и безналичных средств нефинансовых и финансовых (кроме кредитных) организаций и физических лиц». Есть различные категории: M1, M2, M3, M4, куда относятся разные типы финансовых активов. В каждой стране система оценки имеет свои особенности, но, общую тему задаёт ФРС].

Если нет, вы, естественно, потеряли деньги. В 2020 году M2 в США увеличился на 25%. Внимательно оцените свой портфель. Получили ли вы или управляющий вашими деньгами доход больше 25%?

Перед лицом угрозы гиперинфляции ваша работа в качестве распорядителя собственного и чужого капитала очень проста: найти способ сохранить финансовое богатство сегодня, что позволит вам опередить инфляцию и покупать энергию завтра. Радиган Картер, финансовый блогер, написал отличное эссе «Достаточная ликвидность и производственные активы», в котором разъясняется связь энергии и покупательной способности денег.

Большой миф о деньгах и инфляции

Первый закон термодинамики – это не предложение. Энергия не создается и не разрушается. Она только меняет форму.

Вся наша цивилизация построена на использовании эффективных источников потенциальной энергии для создания товаров и услуг. Мы берём эту энергию и превращаем её в пищу, кров, транспорт и развлечения. В универсальном масштабе вся энергия, которая когда-либо была или будет, уже существует. Когда мы переходим от потенциальной (накопленной) к кинетической (энергия в действии), происходит истощение. Чем меньше отходов, тем продуктивнее становится наша цивилизация.

Сжигание древесины менее эффективно, чем сжигание углеводорода, которое менее эффективно, чем ядерная энергия. Как распорядитель личного капитала, вы должны экономить в финансовом отношении, чтобы иметь возможность обменивать его на реальные товары. Хранить непосредственно реальные товары сложно, и это крайне рискованно.

Мысленный эксперимент:

Сейчас 1900 год, и уголь – самая эффективная форма энергии, известная для промышленного применения. Уголь является источником всех удивительных изобретений нынешней промышленной революции. И вот вы решаете взять все свои сбережения и обменять их на угль.

В сарае у вас есть яма, заполненная углем. Теперь вы верите, что ваши потребности в энергии обеспечены. Вы верите, что в будущем, независимо от какой-либо денежной инфляции, ваши запасы угля позволят вам и вашей семье обеспечить постоянное качество жизни в зависимости от потребления энергии.

Затем обнаруживается нефть в количествах, позволяющих использовать её в промышленных масштабах. Общественная ценность угля снижается – он по-прежнему полезен, но, менее эффективен, чем нефть. Поэтому его цена по сравнению с другими финансовыми активами снижается. Теперь вы на самом деле беднее, потому что, пока вы долгое время владели определённой формой потенциальной энергии, вы пренебрегли технологическими инновациями.

Не оптимально пытаться выбирать победителя среди физических потенциальных запасов энергии. Потенциальная энергия также дорога, и её трудно хранить в непромышленных количествах. Лучше выбрать какой-либо финансовый актив или денежный инструмент, стоимость которого будет оставаться постоянной или расти по сравнению с доминирующей формой потенциальной энергии.

Золото было «деньгами» почти на протяжении всего развития человеческой цивилизации. И хотя наиболее важным текущим обменным курсом может быть стоимость финансового актива или денежного инструмента к баррелю нефти – за 10 000 лет развития человеческой цивилизации мы перешли от животных к древесине, к углю, к нефти, к ядерной энергии и т.д. к возобновляемым формам энергии. Исторически сложилось так, что экономика, основанная на золоте по сравнению с экономикой, основанной на физической сырой энергии является более безопасным выбором.

Но, это не значит, что золото – лучший выбор. Наша цель как инвесторов, очень проста, но, её трудно достичь: создать портфель активов, который принесёт значительную выгоду, поскольку их размывает глобальная ликвидность, созданная печатным станком центральных банков. Это обычная игра. Что, по мнению всех остальных, сохраняет ценность? Степень, в которой класс активов отражает вышеизложенное, зависит от ликвидности, дефицита и транзакционных издержек.

Инвестируйте с умом, и вы сможете поддерживать или повышать свой уровень жизни на фоне растущей бумажной стоимости энергии. Делайте плохие вложения, и дорога к финансовому рабству обеспечена. Вы обнаружите, что усердно работаете лишь для снижения уровня жизни, а ваши фиатные доходы и активы не поспевают за растущими денежными расходами на энергию.

Виды активов

Давайте проведём краткий обзор основных классов активов. Будем оценивать их по ликвидности, дефициту и транзакционным издержкам.

Stonks [акции] на долгосрок

Bitcoin, Stonks, трейдинг

[Прим. переводчика. Stonks – мем с 3D-моделью человека в пиджаке, который стоит на фоне интерфейса с курсами акций. Мем появился в 2014-м году, на какое-то время о нём забыли, а летом 2017 его начали распространять на Reddit. Особо популярным изображение стало в 2019 году.

Обычно мем используется для стёба над бизнес-идеями, стартапами и бизнесменами. А само слово stonks – неологизм, который был образован от слова stocks – акции].

У автора не было достаточно высокого среднего балла, чтобы посещать курс Джереми Сайгеля в Уортоне. Однако слава Джереми жива в его памяти.

Ликвидность – 5 —

Акции обладают ликвидностью. У каждой крупной экономики есть внутренний фондовый рынок, и большинство розничных инвесторов каким-либо образом могут получить доступ к рынку США.

Дефицит – 4

Запасы «полу-дефицитные». При том, что существует только одна Tesla, Илон может и обычно принимает решение увеличивать количество акций в свободном обращении и сбрасывать акции на рынке по мере роста цены акций. Это постоянное размытие по усмотрению руководства корпораций представляет риск для инвесторов.

Затраты на транзакции – 5-

В одних случаях торговля акциями является «бесплатной», а в других связана с небольшими операционными издержками. Если продукт бесплатный, то, в этом случае, вы сами являетесь продуктом. Это ни хорошо, ни плохо, просто так оно и есть. На макроуровне торговля акциями обходится дёшево и будет дешеветь с ростом цифровых финансов.

Вердикт – 4+

В общем, акции проходят по всем критериям, поэтому возникает вопрос – какие из них покупать?

Каждой эпохе свойственно наличие горячего сектора. Быть горячим означает, что инвесторы не проводят фундаментальный анализ денежных потоков и просто верят в хорошее будущее. Tesla – воплощение данной модели в нынешнюю эпоху. Tesla стоит больше, чем все другие автомобильные компании вместе взятые, даже несмотря на то, что ежегодно она производит чрезвычайно небольшую долю автомобилей во всём мире. У неё нет положительной экономики удельных затрат на автомобили, которые она производит, когда прекращаются государственные субсидии. Компания, которая не зарабатывает денег и зависит от щедрости правительства для продолжения своей деятельности, сделала своего основателя одним из самых богатых людей в мире. В данном случае, инвесторы просто верят в какое-то будущее, которое настолько удивительно, что необходимость в анализе денежных потоков становится спорной.

Все акции торгуются по т.н. «мультипликатору» – совокупности показателей, которые волнуют рынок. Это могут быть продажи, денежный поток, активные пользователи и т. д. Таким образом, каждая отрасль имеет свой определяющий мультипликатор, который рынок ожидает от менеджмента [ключевых компаний]. Т.н. «расширенный мультипликатор» – это когда вера важнее реальности. Если стоимость моих акций [как владельца компании] стабильно растёт, то, держатели акций, соответственно, выигрывают. Если при стоимость моих акций стабильно падает, то, держатели акций, соответственно, страдают.

Но, вернёмся, к Tesla. Если компания продолжит зарабатывать деньги, но, её коэффициент EBITDA снизится – акционеры потеряют деньги. Следовательно, когда акции или весь сектор целиком перестанут зависеть от слепого доверия и переключатся на оценку основных денежных потоков компании – мультипликатор сожмётся, а держатели акций будут наказаны.

Для инвестора, который учитывает факт инфляции, это не оптимально. Например, вы желаете инвестировать в один или несколько активов, которые просто растут в зависимости от условий ликвидности, дефицита и стоимости транзакций. Но, сложно беспокоиться о показателях соотношения стоимости и реальной ценности в течении длительного периода времени.

Конечно, вы можете доверить свои деньги успешным сток-пикерам, но, не факт, что они очередные DeepFuckingValue.

[Прим. переводчика. Stock Picking (сток-пикинг) – метод инвестиционного процесса, при котором инвестор или аналитик использует систематический анализ для того, что бы убедиться, что конкретная акция будет хорошей инвестицией и должна быть добавлена в портфель. DeepFuckingValue – человек-легенда, пользователь с Reddit, организовавший масштабный флэшмоб, который поднял акции умирающей компании GameStop до небывалых высот].

Название этой игры – бета к инфляции. Зачем платить 2 и 20 за бету? Акции – это очень чувствительный к репутации класс активов и эта репутация не является постоянной для всей совокупности ценных бумаг.

Я могу назвать акции лучшим вариантом сохранения стоимости при крайнем уровне инфляции, но, покупатели зачастую остерегаются – ведь, не все акции могут выдержать разрушительное воздействие инфляции. Фактически, недавняя статья Чарльза Гэйва и Дидье Дарсе под названием «Инфляция и фондовый рынок» поставила под сомнение веру в то, что любые акции хорошо работают в условиях инфляции.

У меня не было времени чтобы тщательно переварить эту статью, но, на первый взгляд, там представлены убедительные статистические данные, которые указывают на то, что общая сумма избыточной доходности для S&P 500 обязана повышением курса в периоды стабильности, а не во время инфляции или дефляции. В общем, стоит подчеркнуть, что мнение о том, что общий индекс хорошо себя показывает в период инфляции может быть ошибочным.

В свою очередь, вы можете показать лучшие результаты.

Недвижимость никогда не обрушится

Каждый раз, когда это слышишь – всё съёживается внутри. Но, это мнение вполне закономерно – ведь, укрытие является важнейшей потребностью человека. Пока есть люди – существует потребность в убежище. Вот почему каждый считает, что недвижимость имеет ценность.

Ликвидность – 3

Недвижимость имеет слабую ликвидность. Покупка недвижимости в большинстве юрисдикций занимает от 1 до 3 месяцев. Недвижимость бывает разная. И если не принимать в расчёт квартиры в одном и том же жилом комплексе – нет никакой стандартизации или однородности. Следовательно, все владеют разным типом недвижимости, что убивает взаимозаменяемость.

Дефицит – 5+

Да, недвижимость всегда в дефиците. Земли не станет больше, что особенно актуально в городской черте. При этом, законы о зонировании ограничивают – что и как можно строить. Это действительно создаёт дефицит на местном уровне.

Затраты по сделкам – 2

Торговля недвижимостью чрезвычайно дорога. Агенты по недвижимости на большинстве рынков получают комиссионные в процентах. Если учесть налоги, комиссионные и судебные издержки – покупка и продажа недвижимости может обойтись в 10-30% в обе стороны. Но, наша задача – сохранить богатство для потребления благ в будущем, а не платить экономическую ренту правительству, юристам и агентам.

Вердикт – 3+

Недвижимость хороша тем, что за ней стоят реальные деньги. Это получение платы с аренды или личное использование. Плохо то, что сложно быстро вложить много денег в недвижимость. При небольших инвестициях вы не получите большой диверсификации. Если вы можете позволить себе инвестировать только в один объект недвижимости, вам придется столкнуться с множеством местных идиосинкразических рисков, присущих его физическому местонахождению, которые могут или не могут коррелировать с глобальными условиями ликвидности. Энергия же имеет маржу в глобальном масштабе, а не в местном.

Фиксированный доход

Проблема с фиксированным доходом кроется в самом названии – «фиксированный», когда доходность, якобы, заранее определена. Ведь, что неизвестно – так это уровень инфляции, который следует учитывать для дисконтирования будущих денежных потоков. Облигация, которая торгуется по 50 с номиналом 100, предполагает гораздо большую выпуклость, нежели облигация, которая торгуется по цене 100 с номиналом 100.

Ликвидность – 5+

Облигации чрезвычайно ликвидны. Государственные облигации являются наиболее ликвидными финансовыми активами во всём мире. Они торгуются триллионами долларов в день. Вложить капитал в облигации так легко, что именно поэтому крупным управляющим активами так сложно отказаться от подобного стабильного дохода.

Дефицит – 2

Облигации – не редкость. Хотя, по-настоящему доходных мало. Но, уровень государственного долга находится на самом высоком уровне в истории. И чем больше долга создаёт правительство или компания – тем сложнее его выплатить, особенно, если денежные потоки не растут в ускоренном темпе.

Затраты на транзакции – 4

Торговля облигациями бесплатна или, наоборот, крайне дорога в зависимости от эмитента. Если вы торгуете государственными облигациями – транзакционные издержки очень низкие. Если же вы торгуете корпоративными облигациями – диапазон спредов широкий, а рынок непрозрачен. Именно, так выгодно банкам.

Вердикт – 3

Облигации ненавидят инфляцию, поэтому долгосрочное владении ими – самоубийство.

Всё что блестит

В статье от 2020 г. – «Выбери свою историю» автор изложил свой взгляд на три типа денег:

  1. История + физическое насилие = государственный фиат
  2. История + физический дефицит = золото
  3. История + цифровой дефицит = Биткойн и остальные криптовалюты

Обесценивание национальной валюты – самый простой вариант для правительства, которое не может обеспечить производительность и экономический рост своим гражданам.

Этот не явный посыл проходит через всё эссе. Поэтому, наверное, не стоит ставить оценку какой-либо фиатной валюте. Все они торгуются в зависимости от желания и способности каждого правительства обесценить валюту для достижения своих меркантильных результатов. Т.е. [как государь] я хочу девальвировать свою валюту, чтобы мой экспортный сектор приобрёл мировую известность. Таким образом, моя внутренняя промышленность будет конкурентоспособной, прибыльной, и надеюсь, что заработной платы на нижнем уровне будет достаточно, чтобы привить средний класс к моей форме правления.

Мы, люди, верим в золото. Оно блестящее и красивое, когда с ним обращаются квалифицированные мастера, и, главное, сохраняет ценность относительно доминирующей формы энергии. Признаюсь, что я и сам – «золотой жук». Я действительно владею варварской золотой реликвией и акциями золотодобытчиков.

Ликвидность – 4

Я побывал во многих городах мира, и в каждом городе есть место, где торгуют золотом. Ведь, всегда найдётся тот, кому требуется обменять что-нибудь ценное на золото.

Проблема с золотом заключена в том, что оно тяжёлое. В небольших количествах это несущественно. Но, когда вы начинаете хранить большое количество золота – его становится неудобно транспортировать. К тому же, это привлекает много внимания. Несколько забавно, сколько мы тратим энергии чтобы вырыть золото из земли, потом надёжно запереть его, а после транспортировать на рынок, правда?

Да, бумажные рынки довольно ликвидны, но, бумажное золото – это всего лишь средство торговли. ETF, фьючерсы, банковские сберегательные книжки и т.д. являются лишь производными золота. Это не сам металл. Если вы действительно верите, что золото – это деньги, то вы должны владеть им в физическом эквиваленте.

Любой другой торговый продукт является не более чем обязательством по какому-либо финансовому субъекту, и если система изначально нестабильна, то обещания могут потерять силу в период кризиса.

Дефицит – 5-

Геологи могут рассчитать приблизительное количество золота, которое содержится в земной коре. В общем, мы знаем сколько золота на Земле, но, как насчёт космоса? Учитывая скорость коммерциализации космических путешествий – нет ничего смешного в том, чтобы вообразить открытие золота на Луне или появление какого-либо золотоносного астероида на земной орбите.

Таким образом, если исключить возможность контакта с внеземными цивилизациями – золота достаточно мало, и нельзя получить золото достаточно высокого качества искусственным путём. Многие пытались создать философский камень, но, пока не удалось.

Затраты по сделкам – 4

Если у вас есть всего несколько золотых монет, слитков или ювелирных изделий – покупать и продавать золото довольно дорого. Вы можете заплатить до 10% спреда на покупку/продажу. Это отнюдь не идеально, если вы лишь изредка меняете золото на иные блага.

А вот в больших объёмах спреды для золота меньше. Но, вот что вам будет стоить больше – так это транспортировка. В зависимости от того, откуда берётся золото и куда идёт – это довольно нетривиальная оценка стоимости транспортировки. Вот почему банки исторически хранили своё золото в одном или нескольких финансовых центрах. Лондон, Нью-Йорк, Шанхай, Гонконг и Сингапур являются одними из крупнейших торговых центров.

Вердикт – 4+

Да, на стороне золота надёжная репутация и долгая история. Однако, его физический вес идёт ему не на пользу.

Отступление: «Крысиный яд в квадрате». 

Уоррен Баффет – отличный трейдер, поэтому я не хочу критиковать его комментарии о Биткойне. Он профессионально говорит одно, а вкладывает деньги в другое. Дайте ему время, и он, обязательно, образно говоря, увидит свет. Он умело использовал оружие массового уничтожения, также известное как деривативы, когда выручил Goldman Sachs во время Великого финансового кризиса 2008 года и забрал свой фунт мяса в виде ордеров. Лицемер – слишком суровый термин для такого спокойного рыночного оператора.

Биткойн

Биткойн – это история + дефицит цифровых средств. Эмиссия фиксируется посредством открытого исходного кода. А с появлением видных менеджеров хедж-фондов, руководителей корпораций и администраторов пенсионных фондов, которые начали активное погружение в этот рынок – мнение о Биткойне сильно поменялось.

Найдите мне клиента, готового платить комиссионные за торговлю биткойнами, и я найду вам инвестиционный банк, который будет покупать биткойны. Люди думают, что банки ненавидят Биткойн, но, это не так. Просто они не любят, когда денежная форма или финансовый актив ускользает от возможности контролировать его или взимать комиссию за торговлю им.

Кроме того, это не реальная угроза для банков, как думают некоторые. Событием уровня вымирания коммерческих банков является не Биткойн или какой-либо другой частный цифровой актив, а внутренняя политика правления, которая позволяет населению иметь счета непосредственно в центральном банке с использованием цифровой валюты.

Теперь, когда клиенты верят, что Биткойн защитит их богатство от инфляции, каждый крупный аналитик, который занимается продажами, имеет об этом собственное мнение. И все они думают, что курс заметно вырастет. Их аргументы позволяют более склонным к бета-гонкам финансовым менеджерам оправдать покупку биткойнов.

И, скорее всего, они не ошибаются. При доходности облигаций на нулевом уровне, фиксированный доход – худшее, что может получить управляющий капиталом. Таким образом, им придётся перейти от фиксированного дохода, где рыночные потери гарантированы, на что-то другое. Это станет самым важным источником доходов и комиссионных в этом десятилетии.

Не упустите академические статьи, высмеивающие сбалансированный портфель акций и облигаций в соотношении 60/40. Эта доля фиксированного дохода будет снижена, и это откроет триллионы долларов фиатных денег, которые необходимо вложить в один или несколько финансовых инструментов, описанных в данном материале.

И последний важный факт о Биткойне и криптосистеме в целом заключается в том, что подавляющее количество монет [официально] принадлежит частным лицам, а не центральным или коммерческим банкам. Насколько известно, ни одно государственное казначейство, центральный или коммерческий банк не держит на своём балансе биткойны. Это обозначено тем, что его «нельзя пожертвовать на алтарь кредита» [сложно использовать с пользой для системы кредитования], где активы образуют тот самый финансовый свод, с которым мы все работаем.

Ликвидность – 4

Некоторые мои друзья, работающие в крупных внебиржевых криптовалютных отделах, говорят о физическом дефиците. Сейчас крупнейшими селлерами являются майнеры. Все остальные ходлят. Это момент, которого экосистема ждала с 2017 г. – те, кому пришлось продать, уже продали. Здесь хорошим показателем для мониторинга выступает количество кошельков, из которых ничего не перемещалось за последний год, а также их процентная доля от общего количества биткойнов.

Если этот процент растёт – значит предложение продажи падает, если процент уменьшается – значит предложение для продажи растёт. Другой, не менее интересный показатель, о котором сообщает ресурс Glassnode – это количество биткойнов, покидающих биржи (якобы на частные кошельки).

Весь этот запас биткойнов отлично подходит для вмещения рыночной массы фиатных денег. Чем больше фиатных денег находятся в погоне за скудным предложением биткойнов – тем с большей вероятностью произойдёт памп. Но, для тех, кто желает заставить работать миллиарды – это обойдётся дорого. При текущей рыночной капитализации – предложения биткойнов просто не хватает, чтобы вместить все эти триллионы, которые будут напечатаны в ближайшее десятилетие.

Возможно, вы считаете, что рост цен создаёт цикл положительной связи, который побуждает финансовых менеджеров игнорировать проблемы увеличения размера, и придерживаться принципа YOLO [см. прим], либо подтолкнёт не выделять достаточное количество капитала, заставляя продолжать действовать в качестве маржинальных покупателей, которые толкают вверх последнюю цену. Но, помните, что речь идёт о потоке, а не о запасах. Последнюю цену устанавливает последний покупатель, а не тот, кто покупал раньше.

[Прим. переводчика. YOLO (You Only Live Once – «живем только раз»). Применяется, когда человек действует в соответствии с потребностью получить желаемое прямо сейчас, не откладывая это на будущее, даже если позже это нечто будет обладать большей ценностью].

Я твёрдо верю, что ликвидность будет расти по мере увеличения интереса к данному пространству. В то время как криптовалюта на макроуровне является наименее ликвидным активом, из упомянутых в этой статье, на различных крупных биржах и внебиржевом рынке ежедневно торгуются миллиарды долларов.

Дефицит – 5+

Невозможно изменить строгое ограничение количества монет, если, конечно, сеть, состоящая из миллиона заинтересованных участников, не решит изменить его. Но, прелесть Биткойна состоит в том, что если вы купили его именно из-за ограниченного предложения – то зачем вам голосовать за обратное? Чтобы унизить себя? Может ли случиться такое? Только технически. А вот экономически – это будет самоубийством для всех участников сети. Это точно.

Затрата по транзакциям – 4+

На розничном уровне торговля биткойнами обходится сравнительно дёшево, но, всё же дороже нежели торговля акциями или государственными облигациями. Однако, что здесь компенсирует чуть более высокую стоимость – так это отсутствие необходимости в посредниках. Вы просто платите сатоши за байт, и независимо от дня, времени или года – вы можете переместить ценность из точки А в точку Б. Централизованных посредников здесь нет.

В свою очередь, торговля любым из иных активов, перечисленных выше, требует дружеской помощи банков, брокеров, юристов и вооруженной охраны. Там они позволяют деньгам двигаться, а здесь больше не танцуют.

В общем, как поют в известной песне группы Ojay’s: «…убийцы всё время хотят занять твоё место, ударив со спины, и улыбаясь тебе в лицо».

Вердикт – 5-

Биткойн – единственный финансовый инструмент, который торгуется на полностью свободном рынке. Даже если вы уничтожите все биржи – биткойнами всё равно можно будет торговать и передавать между собой по всему миру. При этом, его рыночная стоимость – истинное отражение инфляционной политики, которую проводят на другом конце инфляционной штанги.

Рост ставок

Что произойдет, если инфляция станет слишком высокой, и центральные банки должны будут поднять ставки до уровня, когда реальные процентные ставки будут положительными? ФИНАНСОВЫЙ АРМАГЕДДОН.

Но, если всё так плохо, то зачем им причинять боль богатым держателям финансовых активов? Потому что альтернативой является помощь рядовым гражданам и присоединение к лидеру или системе, которая насильственно лишит богатства тех, кто процветал при древнем режиме. Следовательно, в интересах поддержки общественного порядка некоторые убытки должны быть нанесены тем, кто владеет финансовыми активами.

Заявленная цель ФРС – инфляция в 2%. Предположим, они этого добились и держат десятилетние облигации под 1% годовых. Это означает, что реальные ставки составляют – 1%. В этот момент держатели облигаций, по сути, платят правительству за привилегию одалживать ему деньги, чего, естественно, никто не хочет делать. Один из способов отслеживания текущих реальных ставок, который абсолютно необходим для разработки вашей инвестиционной стратегии – это сравнение доходности государственных облигаций с номинальным ростом ВВП.

В настоящее время номинальная доходность государственных облигаций в долларах США растёт. Но, если номинальный ВВП растёт темпами, превышающими процентную ставку десятилетних облигаций, реальные ставки по-прежнему отрицательны. Если номинальный рост ВВП ниже десятилетнего, реальные ставки положительны. На момент открытия рынка доходность 10-летних казначейских облигаций США составляет 1,47%, а с учётом ожиданий рефляции, в связи с внедрением вакцины против COVID, номинальный ВВП в 2021 году, как ожидается, будет значительно выше 1,5%. Итак, реальные ставки на данный момент отрицательные.

Возвращаясь к нашему примеру с инфляцией в 2% и доходностью по десятилетним облигациям в 1%, давайте предположим, что ФРС осознает опасность, создаваемую отрицательными реальными ставками в -1%, и приходит в ужас, рассчитывая процентную ставку по десятилетним облигациям от 1% до 2%, чтобы соответствовать инфляции и снизить реальные ставки до 0%. Теперь давайте оценим, что происходит с различными финансовыми активами, упомянутыми выше, после повышения ставок.

Денежная энергия, деньги и Биткойн

И снова Stonks

Да, финансы не столь важны, но, всё же имеют значение. Причина, по которой инвесторы могут покупать крупные технологии даже с анемичной или отрицательной EBITDA, заключена в том, что деньги дёшевы. Если вы можете кристаллизовать прибыль с помощью ценных бумаг, а затем вложить деньги в государственные облигации с реальной доходностью – это будет серьёзным ударом. Переход от экономического роста к реальным ценным бумагам с фиксированной доходностью будет неистовым, если ФРС когда-либо поднимет реальные ставки выше нуля.

Если вы когда-либо изучали корпоративные финансы или работали аналитиком в области инвестиционного банкинга, вы должны уметь построить модель дисконтированного денежного потока (DCF). Акция должна в конечном итоге выплачивать дивиденды, поэтому вы можете дисконтировать выплаты дивидендов к настоящему времени и получить стоимость акции.

В любой модели DCF вы прогнозируете прибыль до определенного момента, а затем принимаете конечную стоимость.

Итак, стоит привести в пример немного расчётов.

Конечный FCF * (1 + скорость роста конечного FCF) / (WACC – конечная скорость роста FCF) = конечная стоимость

Где:

FCF = свободный денежный поток

WACC = средневзвешенная стоимость капитала

[Прим. переводчика. Терминальная стоимость (продлённая/конечная стоимость; англ. Terminal value (TV) или Continuing value (CV)) – стоимость (или оценка) ожидаемого денежного потока проекта за пределами прогнозируемого периода, обычно после 5—7 лет. Википедия]

Давайте просто посмотрим на конечную стоимость акции с прибылью в $100, которая будет постоянно расти на 2% в год при WACC, равном 5%.

$100 * (1 + 0,02) / (0,05 — 0,02) = $3400

WACC компании – это расчёт стоимости капитала по всем источникам капитала, включая заёмные средства, процентная ставка которого определяется процентной ставкой по государственным облигациям. Таким образом, если WACC этой компании составлял 5% до повышения ставки ФРС на 1%, то теперь он составляет 6%. Посмотрим, что происходит с конечной стоимостью акции.

$100 * (1 + 0,02) / (0,06 — 0,02) = $2550

Акции, которые стоили $3400, теперь стоят $2550 -падение на 25% вызвано ростом WACC всего на 1%. Это отрицательная выпуклость, поскольку цена акций падала быстрее, чем рост WACC. Плохие новости, медведи. И становится ещё хуже. Если WACC начался с более низкого уровня, что означает, что спред к росту был более узким, ваше начальное значение выше, но, ваши потери больше. Давайте подключим начальные 3% WACC к той же акции:

До повышения ставки на 1%:

$100 * (1 + 0,02) / (0,03–0,02) = $10 200

После повышения ставки на 1%:

$100 * (1 + 0,02) / (0,04–0,02) = $5100

При 3% WACC цена акций терминала составляет $10 200; при 4% WACC (из-за повышения ставки) цена акций падает до $5100. Курс акций -50%, WACC + 1%. Вау, какая отдача. Вы заслуживаете 2% комиссии за управление.

Если вы покупаете актив, стоимость финансирования которого уже снижена, отрицательная выпуклость, возникающая в результате небольшого повышения ставки на 1%, будет огромной. Покупка переоцененных акций из-за пониженной ставки дисконтирования – это здорово, если за вашей покупкой следует больше ликвидности, чтобы поддерживать высокую и растущую цену. Это будет продолжаться до тех пор, пока ставки будут низкими. Но, если процентные ставки вырастут даже незначительно, ваши потери будут огромными.

Недвижимость

Самый большой сектор недвижимости – жилая. Большинство людей покупают дом в кредит, предоставляемым государством или банком. В США самый большой ипотечный рынок в мире. Давайте посмотрим на стандартную 30-летнюю ипотеку с фиксированной процентной ставкой. У вас есть постоянный платеж, который в течение следующих 30 лет будет погашать основную сумму долга плюс проценты.

Не будем сейчас вдаваться в математику, но, в принципе, вы можете использовать функции амортизации в Excel, чтобы повторить приведённый в пример расчёт.

Цена, которую человек может заплатить за дом, зависит от размера выплаты по ипотеке. Предположим, что средняя семья может позволить себе платить $422 в месяц по ипотеке. К примеру, они берут ипотеку на 30 лет с ежемесячными выплатами по фиксированной процентной ставке 3%. Это означает, что они могут позволить себе купить дом за $100 000.

Сейчас ставка повышается до 4%. Средняя семья всё еще может позволить себе платить $422 в месяц, но, повышение ставки означает, что они могут позволить себе купить дом только за $88 309. Ставка выросла на 1%, и теперь они могут позволить себе на 12% меньше жилья.

Учитывая, что номинальная стоимость собственности настолько велика по сравнению с заработной платой, недвижимость очень чувствительна к финансированию. Если актив не может быть профинансирован, цена актива должна быть снижена, чтобы ежемесячный платеж был доступным. На простом рынке, проиллюстрированном выше, цена среднего дома должна упасть на 12% без учёта выплат по кредиту, чтобы средняя семья всё еще могла себе это позволить. Учитывая, что большинство сделок совершается с использованием того или иного вида финансирования, заёмные убытки по портфелям недвижимости будут значительными в случае повышения процентных ставок.

Биткойн помог австралийцу погасить ипотечный кредит

Фиксированный доход

Как и в жизни в целом – доход от облигаций зависит от конкретного случая. Если вы покупаете облигации с низкой процентной ставкой (что и происходит сейчас) – ваши убытки будут экспоненциально больше при любом небольшим повышении процентных ставок. Вот почему любой управляющий активами с фиксированным доходом страдает от ночного тремора. Они действуют по принципу: взять капитал и приобрести прямо сейчас низкодоходные облигации. Но, если ставки вырастут – они обречены.

Стоит проиллюстрировать. Проще говоря, необходимо оценить справедливую стоимость выпущенной десятилетней облигации до повышения ставки. Номинальная стоимость облигации – $1000, купон – 2% годовых, безрисковая ставка – 1%. Текущая стоимость в процентах от номинала составляет 109,47%. ФРС повышает ставку с 1% до 2%, теперь цена десятилетней облигации падает до 100,00%. Ставки выросли на 1%, но, цена облигаций упала на ~ 10%. Отрицательная выпуклость снова поражает.

Как уже было сказано ранее, крупные управляющие активами с крупным распределением фиксированного дохода получат прибыль после 40-летнего бычьего рынка и вложат куда-либо эти триллионы фиатных долларов, фунтов, евро, франков и т.д. В акции, недвижимость, драгоценные металлы, криптовалюту или что-то ещё, что, по мнению истеблишмента, хорошо работает в условиях инфляции. Математика не могла более чётко проиллюстрировать крах инвестиций с фиксированным доходом при нулевой границе безрисковых ставок.

Золото

Как часто говорят пессимисты – «Золото не приносит дохода». И хотя это правда – всё же цена на золото также хорошо отслеживает приливы и отливы реальных курсов мировой резервной валюты.

Проще говоря, золото – хороший актив для хеджирования, когда реальные ставки отрицательные, но, когда они становятся положительными, золото оказывается в пролёте.

Если вы можете легко получить положительную реальную прибыль от своей бумажной валюты, то вам не нужно вкладывать деньги в золото. Доход от инвестирования в активы с низкорискованным фиксированным доходом и положительной доходностью покроет растущую стоимость расходов в денежном эквиваленте.

Последний гигантский золотой пузырь возник в период стагфляции 1970-х, когда стоимость энергии (нефти) в реальном выражении резко выросла. Председатель ФРС – Пол Волкер взял в руки инфляционный молот и поднял краткосрочные ставки намного выше 10%, чтобы снизить инфляционные ожидания. Впоследствии золото рухнуло и находится всё ещё ниже своего высшего пика с поправкой на инфляцию в конце 1970-х годов.

Биткойн

Ценность Биткойна заключена в том, что это твёрдые цифровые деньги, которые работают в собственной сети передачи ценности. Он имеет ценность в виду фиатной ликвидности, избегая инфляции, и вменённой [негласной] рыночной стоимости всей децентрализованной сети платежей/связи.

Стоимость биткойнов = ликвидность + оценка технологической ценности

Нет чёткой модели для оценки соотношения между ними, но, на высоком уровне, если глобальная фиатная ликвидность снова сможет принести реальную прибыль в виде государственных облигаций, то она будет обязана Биткойну и прочим криптовалютам.

Весь смысл этого состоит в том, чтобы сохранить/увеличить покупательную способность по отношению к энергии. Если это можно сделать с наиболее ликвидным активом – государственными облигациями, то тогда с ликвидностью будет проще.

Лонг на процентные ставки

Звучит так просто, но, в то же время, это сложно. Как указывалось выше, большинство финансовых и денежных инструментов положительно реагируют на падение процентных ставок, а не на их повышение.

Кто является наиболее нечувствительным к цене продавцом волатильности процентных ставок? По закону многие наднациональные пенсионные и страховые фонды должны инвестировать в фиксированный доход. Доходность низкая, поэтому фонды продают банкам опционы на процентную ставку, чтобы повысить доходность. Затем банки оборачиваются и продают эти опционы специфичным фондам волатильности.

Поскольку искажения на рынках процентных ставок настолько велики, а каждый центральный банк практикует политику «сжатия доходности» [специфичная игра на процентных ставках] – эти процентные опционы (свопционы) торгуются очень дёшево.

Реальные процентные ставки и хаос будущего

Как-то премьер-министр рассказал мне о крупной сделке с облигациями, которая была полностью продана тайваньским страховым компаниям. Встроенные бермудские опционы позволили ему покупать свопционы сроком на 1 год и 30 лет за базисную точку на сто миллионов условных долларов США. Повышение ставок на несколько процентных пунктов даёт выплаты в несколько миллионов долларов!

Кроме того, модели рискованной стоимости основаны на ошибочном нормальном распределении по Гауссу, которое недооценивает хвосты и, следовательно, недооценивает риск. Следовательно, если вы можете выдержать небольшие постоянные убытки, то, в дальнейшем, возможны огромные выплаты, когда система приспосабливается к среде с растущими ставками. Опять же, это Насим Талеб. Стоит прочитать все его книги.

Да, чисто концептуально – это имеет смысл. Однако, будучи даже состоятельным человеком – вы не можете свободно использовать эти экзотические варианты. У меня есть ISDA с крупным дилером, потому что мне не нравится внебиржевой рынок. Однако, во многих случаях, банк отказывается показать мне реальную цену, даже если я готов пересечь спред.

Вот почему, если вы можете инвестировать в фонды волатильности, которые явно инвестируют в хвостовые риски – сделайте это. Он отлично подходит для этой стороны инфляционной штанги. Если вы не можете этого сделать, то опционы на фьючерсы на евродолларовые процентные ставки или пут-опционы на ETF государственных облигаций могут быть ещё одним способом получить выгоду, если политики решат поднять ставки.

Это действительно очень просто

Дисбаланс, присущий пост-Бреттон-Вудскому и нефтедолларовому режиму, который установился после Второй Мировой, можно исправить только в крайнем случае.

Самый простой вариант – сохранить отрицательные реальные ставки и, соответственно, раздуть государственный долг. Но, как долго это может продолжаться, прежде чем те, у кого недостаточно финансовых активов восстанут перед лицом высоких и растущих цен на энергию?

Если социальный дисконт будет нарастать до невыносимого уровня – политики будут вынуждены изменить курс. Это изменение будет заключаться в повышении ставок до положительного значения реальных ставок. Но, учитывая, что рынок считает, что центральные банки имеют отработанный деловой цикл – повышение ставок будет катастрофическим с точки зрения потерь для всей финансовой системы. Что лучше – «голова с плеч» или повышение индекса S&P 500 ещё на 1000 пунктов?

Совет: сделайте ставку на повышение курса криптовалют и процентных ставок. А затем отойдите в сторону и наслаждайтесь фейерверком.

Bitcoin, BitMEX, Артур Хейнс

Источник 

ОСТАВЬТЕ ОТВЕТ

Please enter your comment!
Please enter your name here